La inercia de las expectativas es una fuerza poderosa. Los rendimientos de los bonos del Tesoro a 30 años superaron 5 por ciento en 2023 antes de volver a bajar, pero en el último par de semanas, al repetirse esta tendencia, los inversionistas parecen aceptar la idea de que Estados Unidos está dejando atrás la era de las bajas tasas de interés y que entra en un nuevo mundo con muchos más vectores inflacionarios que en el pasado.
Esto se debe a varias razones, desde el aumento de los precios de la energía y los bienes que se relaciona con la guerra y los aranceles, así como la reindustrialización y el creciente gasto en defensa, hasta la forma en que los gigantes de la inteligencia artificial (IA) están acaparando bienes raíces, chips, agua y electricidad, elevando el precio de estos productos en toda la economía. La menor demanda de bonos del Tesoro de EU tampoco ayuda.
Además existen problemas más sutiles como el aumento de la deuda, los conflictos geopolíticos y el populismo. Estos riesgos implican que en los próximos años las entidades de crédito exigirán una prima más alta por los préstamos otorgados.
En conjunto, el mensaje es claro. De acuerdo con una nota reciente para clientes del economista jefe de Apollo, Torsten Sløk, “los inversionistas deben prepararse para un entorno de tasas de interés persistentemente altas” a corto, mediano y largo plazos.
Dicho de otro modo, estamos presenciando el final de una era: la era de lo barato. El crecimiento en Estados Unidos en los últimos 50 años más o menos se basó en lo barato de todo: capital, mano de obra y energía. Todas las principales dinámicas geoeconómicas y geopolíticas respaldaron esta situación.
Por ejemplo, la rentabilidad de los bonos del Tesoro a 30 años cayó durante casi medio siglo hasta hace relativamente poco, pasando de un porcentaje cercano a 15 por ciento a principios de la década de 1980 a alrededor de 1 por ciento durante la pandemia. El expresidente de la Fed Paul Volcker, dio inicio a esta era con el endurecimiento de las políticas monetarias que comenzó en 1979, pero la tendencia continuó porque todos los principales vectores macroeconómicos la respaldaron.
Décadas de globalización y avances tecnológicos en la fabricación redujeron el precio de los bienes. Una avalancha de petrodólares (dinero procedente de países exportadores de petróleo) que llegaron a EU generó una nueva y abundante oferta de dinero barato. La privatización de los sistemas de pensiones creó una mayor demanda de todo tipo de nuevos productos financieros, en los que los estadunidenses invirtieron grandes sumas de dinero. Los prestatarios extranjeros querían más bonos del Tesoro, pues ¿qué país ofrecía mayor seguridad que Estados Unidos para invertir su dinero?
Todos estos vectores cambiaron o están cambiando.
Cada subasta de bonos del Tesoro atrae a menos compradores internacionales, en lugar de más. La desvinculación económica y la decisión de EU, Europa y otros países de repatriar al menos parte de su capacidad industrial crítica probablemente elevará los precios de bienes y servicios a corto y mediano plazos (aunque también puede aumentar la resiliencia a largo plazo).
El vínculo con el petrodólar, que muchos argumentan que ayuda a contener la inflación, parece debilitarse a medida que China intenta liquidar una mayor parte de su comercio de combustibles fósiles con otras naciones en yuanes. Tal vez algo aún más importante, si bien la guerra contra Irán afecta con mayor dureza a los importadores de energía asiáticos, como China, a corto plazo, sin duda impulsará a Pekín a redoblar sus esfuerzos para controlar el futuro de la energía limpia, mientras EU se aleja de sus compromisos climáticos. Esto desviará capital de Estados Unidos hacia China a largo plazo.
¿Qué ocurre con el costo de la mano de obra? El estancamiento salarial, sobre todo entre los trabajadores sin título universitario, fue una constante en la era de los bajos costos. La subcontratación, el debilitamiento del poder sindical, la automatización y la primacía de los accionistas (que favorecía la ingeniería financiera en lugar de la inversión en los trabajadores) impulsaron los márgenes corporativos y reforzaron el poder del capital sobre el trabajo. ¿Estamos a punto de ver el final de esta parte de la historia de “todo barato”?
Este es el único aspecto en el que aún se requieren salvedades. Es cierto que la escasez de mano de obra, un mayor número de huelgas (incluidas grandes y exitosas en sectores clave como la fabricación automotriz), las restricciones a la inmigración y el aumento de la afiliación sindical en algunos sectores (sobre todo en el de los empleados administrativos) llevaron a aumentos salariales en los últimos años. Sin embargo, estas tendencias se vieron contrarrestadas recientemente por el aumento de las primas de los seguros médicos, cuyo costo las empresas estadunidenses compensan en parte manteniendo los salarios bajos, y por la inteligencia artificial.
La tecnología, al final, puede determinar si veremos más o menos inflación neta en Estados Unidos. ¿Se extenderán los efectos de la IA en la productividad a todos los sectores e individuos, creando nuevos empleos e ingresos? ¿O será sólo una herramienta para reducir empleos y aumentar los márgenes de las empresas, incluso cuando el propio desarrollo de la IA genere tanta presión inflacionaria que el resultado final sea un aumento, en lugar de una disminución, de los costos? En el escenario más optimista, según el modelo reciente del Laboratorio de Presupuesto de Yale, la deuda nacional disminuye de manera drástica. En el pesimista, aumenta, ya que el gobierno se ve obligado a ayudar a los trabajadores despedidos.
El primer escenario puede conducir a una menor inflación, mientras que el segundo puede provocar un aumento. Todo esto va a tardar años en desarrollarse, pero algo ya parece claro: la mayoría de los participantes del mercado han vivido toda su vida en la era de los precios bajos. Adaptarse a lo que viene requerirá dejar atrás las viejas expectativas.
