Jerome Powell es un hombre honorable e inteligente. Manejó el aspecto político de la presidencia de la Reserva Federal —en particular las relaciones con el Congreso— con habilidad e imparcialidad. Sobre todo, se enfrentó a los maltratos vengativos de Donald Trump, el hombre que lo nombró, quien lo tildó de “tarado” sólo por cumplir con su deber.
Los lacayos del presidente en el Departamento de Justicia incluso abrieron una absurda investigación penal contra Powell. Es, sin duda, una de las pocas personas que logró salir indemne de la experiencia de trabajar con Trump. El hecho de que tenga planes de permanecer en la junta de la Fed bajo su sucesor, Kevin Warsh, es alentador, ya que los próximos años probablemente serán muy difíciles para la estabilidad monetaria de EU.
A diferencia de Arthur Burns, presidente de la Fed durante el mandato de Richard Nixon, Powell se enfrentó al abusador. Eso es admirable. Por desgracia, se enfrentó a otros retos que, posiblemente, no se manejaron tan bien. El más importante fue la disrupción causada por la pandemia. La Fed, al igual que otros bancos centrales, no logró mantener la inflación en 2 por ciento anual.
Algunos argumentan que, dada la magnitud de la disrupción, lo que sucedió fue el resultado menos malo; sin embargo, en marzo de 2026, el índice de precios de los gastos de consumo personal en EU era 10.4 por ciento superior al que habría sido si la Fed hubiera alcanzado su objetivo anual de 2 por ciento desde enero de 2020. Esto fue, con razón, muy criticado por los votantes.
A partir de esta experiencia, es lógico concluir que, con el tiempo, se superará el objetivo de 2 por ciento. Esto se debe a que los bancos centrales permitirán que los precios suban de manera permanente por encima de los niveles implícitos en el objetivo de inflación en respuesta a una gran crisis. Pero se esforzarán mucho más por evitar que caigan sistemáticamente por debajo de ese nivel.
La Fed también complicó su trabajo al adoptar un nuevo régimen, en el que los problemas del pasado ya no serán más del pasado. En agosto de 2020 declaró que “su objetivo era lograr una inflación de 2 por ciento a lo largo del tiempo”. Por tanto, “luego de periodos en los que el indicador se ha mantenido persistentemente por debajo de la meta, la política monetaria adecuada apuntará a lograr una inflación apenas superior a 2 por ciento durante algún tiempo”. Esta fue una mala idea, además de estar muy mal planteada, ya que le siguió por un periodo de precios altos.
Este episodio también plantea interrogantes sobre la economía de la Fed. Siempre he considerado un error pasar del monetarismo ingenuo de la década de 1980 a la convicción de que el dinero no importa en absoluto. La experiencia de 2020 demuestra que sí importa, como ya sugerí en mayo de 2020. De hecho, es un caso de prueba.
Los monetaristas argumentarán que un gran aumento en una medida relevante de la oferta monetaria conllevará un alza correspondiente en el nivel de precios. A corto plazo, la relación entre el dinero y el PIB nominal se disparará, pero, a medida que el nivel de precios responde, el PIB nominal también se elevará, devolviendo la relación entre ambos casi a su nivel inicial. Esto es parte de lo que ocurrió: la relación entre la masa monetaria amplia y el PIB nominal de EU subió a principios de 2020, pasando de 70 por ciento en el último trimestre de 2019 a 91 por ciento en el segundo trimestre de 2020, para luego descender a 71 por ciento a medida que el nivel de precios (y el PIB monetario) se disparaban.
Algunos dirán que la aparente precisión del pronóstico es un falso positivo para el monetarismo. Otros, que, dada la magnitud del shock negativo de oferta durante y después de la pandemia, una inflación temporalmente por encima del objetivo y un nivel de precios más alto fueron un pequeño precio que pagar, sobre todo porque la desinflación no requirió el aumento del desempleo que algunos temían. Además, si la política monetaria no hubiera sido tan laxa, la experiencia del covid y el periodo posterior habría sido más traumática. Es posible que sea así, pero lo cierto es que la Fed y otros bancos centrales no esperaban la escalada de la inflación y, en mi opinión en aquel momento, terminaron endureciendo la política monetaria muy tarde.
Siempre es difícil debatir sobre hipótesis imaginarias. Por tanto, no sabemos qué habría sucedido si la política monetaria (y fiscal) hubiera sido menos expansiva durante y después de la pandemia. Pero es una insensatez asumir que el dinero no tiene ningún efecto sobre el comportamiento de las personas, salvo a través de las tasas de interés a corto plazo.
Otro error fue no insistir en que los grandes bancos regionales tuvieran planes de resolución. La quiebra del Silicon Valley Bank y el rescate de los depositantes no asegurados fueron un ejemplo de riesgo moral en estado puro. La presión para desregular la banca suele terminar mal.
Powell superó con éxito las dificultades de la pandemia, mientras que Trump apenas sufrió daños, sobre todo porque, al no ser economista, tuvo que apoyarse en sus técnicos. Además, con razón, se centró en las tareas esenciales de la Fed y evitó enredarse en la compleja política climática. No será tarea fácil para Warsh. Él ya sugirió que la IA será desinflacionaria. Dado el enorme gasto en inversión, esta opinión es prematura. Se desconoce el equilibrio entre los efectos sobre la demanda y la oferta.
Igual de prematura es la idea de que el balance de la Fed deba reducirse. No existe ninguna razón apremiante para hacerlo. Sin duda, tendería a elevar las tasas de interés a largo plazo. Hacerlo puede demostrar independencia de Trump, pero no es una razón lo suficientemente buena.
El reto inmediato será la crisis de Ormuz. En ese contexto, es posible que sean necesarias tasas de interés más altas, pero una política monetaria estándar sería más flexible que las reducciones del balance. Además, Warsh debe asegurar que la ideología del libre mercado no conduzca rápidamente a otra gran crisis financiera. Como bien sabe Powell, la popularidad de los presidentes de la Fed no está garantizada ni entre el pueblo ni entre el presidente. Warsh debe prepararse para tiempos difíciles.
