Afán por inversiones de riesgo incrementa miedo a inestabilidad

La emisión de instrumentos de deuda sin grado de inversión aumentó de 82 mil mdd en 2000 a 556 mil mdd durante 2013, según un informe de la OCDE.
Los instrumentos de deuda han tenido un gran alcance en los últimos 13 años.
Los instrumentos de deuda han tenido un gran alcance en los últimos 13 años. (Shutterstock)

La búsqueda de rendimientos es más frenética en las operaciones de bonos corporativos y la mayor parte de la acción ocurre en los mercados emergentes

Para entender el alcance de la migración del mercado de bonos corporativos hacia las economías en desarrollo y cómo los riesgos en el mercado de títulos de deuda se acumulan vale la pena explorar un nuevo informe de la Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económicos (OCDE)* que construye una serie única de datos basada en más de 100 mil emisiones individuales de bonos en 108 países.

Mientras que las empresas en las economías de la OCDE se mantienen como las más activas emisoras, el mayor crecimiento de circulación de bonos de compañías se da fuera de la zona de la OCDE. Entre 2000 y 2013 las firmas de los mercados emergentes elevaron casi 15 veces el total de recaudación a través de emisión de bonos, para llegar a 467 mil millones de dólares, de los cuales 356 mil mdd tienen relación con China, Rusia, Brasil, India y México. De hecho, al final, más empresas de países que no pertenecen a la OCDE emitieron más títulos corporativos que las de EU.

China pasó de ser solo "un pececillo" en el mercado de bonos con sumas anuales promedio de recaudación de 3 mil mdd antes de 2008 a 150 mil mdd en 2013, cuando representó 41 por ciento de todo el dinero que se recaudó a través de colocaciones privadas a escala global. A esto siguió la introducción de un programa de pagarés a mediano plazo en 2008 con un proceso simplificado de emisión del Banco Popular Chino.

La naturaleza de la búsqueda de rendimientos en un mundo donde los bancos centrales redujeron las políticas de tasas de interés a niveles extremadamente bajos se debe a que las percepciones de riesgo quedaron anestesiadas. Entonces, no es ninguna sorpresa que el uso de bonos sin grado de inversión aumentara mundialmente de 82 mil mdd en 2000 a 556 mil mdd en 2013. Al mismo tiempo, la participación de títulos sin grado de inversión aumentó de 4 a 18 por ciento de todos los ingresos de bonos corporativos. En EU el número de empresas no financieras que emitieron bonos sin grado de inversión desde 2010 supera el número de las que sí ostentan grado de inversión. Tendencias similares se ven en Europa. Los instrumentos sin grado de inversión apenas existían en Europa antes de la crisis financiera, pero en 2013 representaron alrededor de 12 por ciento de las emisiones de empresas no financieras.

Hay otras señales de una inclinación a los emisores frente a los inversores. Aumentó fuertemente la cantidad total y la participación relativa de los bonos redimibles que le dan al emisor la opción de liquidar la deuda antes de su vencimiento, y deja a los inversionistas frente a un mayor riesgo de reinversión. También hay un marcado cambio de bonos de tasa variable a tasa fija, que en el clima actual de mercado probablemente sea mejor para los emisores que para los inversionistas.

Además de todo esto, el mercado de bonos se debilitó considerablemente en los acuerdos, las condiciones como las restricciones de dividendos que los inversionistas de bonos les imponen a los deudores. Esto se da especialmente en documentos sin grado de inversión, justo cuando los rendimientos se acercan a niveles mínimos récord. Los autores de la OCDE afirman que los inversionistas de bonos que buscan rendimientos cambian los derechos de gobernanza y las protecciones por la esperanza de mayores rendimientos.

Frente a eso, la disminución en la calidad de los acuerdos en los mercados de bonos se ve menos preocupante que la disminución en los estándares de préstamos en la banca. Es mucho mejor que las pérdidas las asuman los inversionistas que los bancos de importancia sistémica. Sin embargo, la emisión es mucho más complicada. Los inversionistas dieron más de un billón dólares en los fondos de bonos globales que ahora constituyen un sistema bancario paralelo. En teoría, esos mismos inversionistas pueden retirar su dinero, pero el mercado subyacente tiene muy poca liquidez. Incluso en EU, MarketAxess estima que de 41 mil obligaciones negociables en circulación en junio de 2013, solo 6 mil 400 operaron en un día promedio.

El problema de liquidez se agrava por la reducción de inventarios de bonos en la banca de inversión como resultado de su disminución del apetito por el riesgo y el aumento de las regulaciones desde la crisis. El flash crash (el desplome repentino y temporal del mercado) de octubre demostró el año pasado que la renuencia de los creadores del mercado a suministrar liquidez amplifica la volatilidad y los movimientos en el rendimiento. Así que aumentar el fondo de bonos es un riesgo que puede precipitar cambios violentos en el mercado con un impacto contagioso en los balances bancarios.

Los inversionistas de bonos aumentaron su apetito por el riesgo y los bancos redujeron su tolerancia por el riesgo en la creación de mercados, lo que puede ser algo explosivo cuando los bancos centrales eleven las tasas mientras se retiran de las políticas no convencionales. Es un equilibrio inherentemente insostenible.

*Serdar Çelic, Gül Demirtas y Mats Isaksson, Documento de Trabajo de Gobernanza Corporativa No. 16

El autor es columnista de FT