Las preocupaciones sobre China tienen sentido

El desplome de la bolsa de valores no es razón de angustia, en lo que sí se debe poner atención es en cómo reaccionan las autoridades chinas para lidiar con el mercado
Martin Wolf. Jefe de comentarios enonómicos del Financial Times y publica semanalmente una columna sobre macroecom¡nomía global.
Martin Wolf. Jefe de comentarios enonómicos del Financial Times y publica semanalmente una columna sobre macroecom¡nomía global. (Foto: Cortesía )

No soy ni lo suficientemente inteligente como para comprender el comportamiento del ‘Señor Mercado’ -el maníaco-depresivo que ideó el gurú de las inversiones Benjamin Graham- ni tan tonto como para creer que lo hago. Pero sin duda pasa por una etapa depresiva. Detrás de esto parece haber preocupaciones sobre China. ¿El señor Mercado tiene razón al estar ansioso? En resumen, sí.

Uno debe distinguir entre aquello por lo que vale la pena preocuparse y por lo que no. El desplome del mercado de valores de China está en la segunda categoría. De lo que vale la pena preocuparse es la magnitud de la tarea que enfrentan las autoridades chinas contra su aparente incapacidad para lidiar bien con el estallido de una simple burbuja del mercado bursátil.

Los mercados de valores se corrigieron, y el mercado chino va a la cabeza. Entre su máximo en junio y el martes, el índice de Shanghai cayó 43 por ciento. Sin embargo, el mercado de valores chino se mantiene 50% más arriba de lo que estaba a principios de 2014. La implosión de la segunda burbuja del mercado de valores chino en una década parece que todavía no termina.

El mercado chino no es normal. Incluso más que la mayoría de los mercados, este es un casino en el que cada jugador espera encontrar a “un tonto más grande” sobre el cual descargar las fichas sobrevaloradas antes de que sea demasiado tarde. Ese mercado está destinado a ser extremadamente volátil.

Sin embargo, los acontecimientos en el mercado chino son de una importancia más general en dos formas relacionadas. Una es que las autoridades chinas decidieron apostar una importante cantidad de recursos e incluso su autoridad política en su esfuerzo (como era de esperar, sin éxito) por frenar el colapso de la burbuja. La otra es que lo que los impulsó a hacerlo fue la preocupación sobre la economía.

Esta no es la única razón por la que la reacción de las autoridades chinas deba preocuparnos. La otra fue la decisión de devaluar el yuan el 11 de agosto. Esto en sí mismo, también es un acontecimiento sin importancia, con una devaluación acumulada frente al dólar estadounidense de sólo 2.8% hasta el momento. Pero tiene importantes implicaciones. Las autoridades chinas quieren espacio para reducir las tasas de interés, como sucedió la semana pasada. De nuevo, esto destaca su preocupación sobre la salud de la economía. Otra posible implicación es que Beijing puede buscar la reactivación del crecimiento que se basa en la exportación. Esto me resulta difícil de creer, ya que las consecuencias mundiales serían devastadoras. Pero es razonable al menos para preocuparse sobre la posibilidad de desestabilización.

Los acontecimientos recientes deben verse en el contexto de una preocupación mayor. La pregunta es si las autoridades chinas pueden y van a lograr asegurar un cambio de una economía basada en la inversión a una dominada por el consumo, mientras mantienen la demanda agregada. Si pueden hacerlo, la economía también mantendrá un crecimiento de entre 6 y 7 por ciento. Si no pueden, hay una amenaza de inestabilidad económica y política.

La economía de China ya se desaceleró. Al hablar de una ‘nueva normalidad’ se reconoce este hecho. Consensus Economics reunió los pronósticos alternativos de crecimiento. El promedio de estos nuevos pronósticos muestran un crecimiento de sólo 5.3% en el año hasta el cuarto trimestre de 2015.

Supongamos que algo como esto es cierto. De acuerdo a las cifras oficiales, la inversión fija bruta fue 44% del producto interno bruto (PIB) en 2014. Las cifras de inversión tienen más probabilidad de ser correctas que las del PIB. Pero, ¿tiene un sentido económico que una economía invierta 44% del PIB y aún así sólo crezca 5 por ciento? No. Estos datos sugieren rendimientos marginales ultrabajos, si no es que negativos. De ser así, la inversión puede caer bruscamente. Eso puede que no reduzca el potencial de crecimiento, el derroche de inversión sería lo primero en recortarse. Pero provocaría un colapso en la demanda. Todo lo que han hecho las autoridades chinas sugiere que justamente eso lo que les preocupa.

Esta preocupación sobre una demanda agregada deficiente no es nueva. Es una gran preocupación desde la crisis financiera de occidente, que devastó la demanda de las exportaciones chinas. Es por esto que China se embarcó en su propio auge de inversión alimentado por el crédito. Sorprendentemente (y preocupantemente) la proporción de la inversión en el PIB creció justo como el potencial del crecimiento de producción cayó. Esa no es una combinación sostenible en el largo plazo.

Esto ahora deja a las autoridades chinas con tres dolores de cabeza económicos. El primero es limpiar la herencia de los excesos financieros del pasado, mientras se evita una crisis financiera. El segundo es darle una nueva forma a la economía, para que sea más dependiente del consumo privado y público y menos dependiente de niveles extremadamente altos de inversión. El tercero es lograr todo eso mientras se mantiene un crecimiento dinámico de la demanda agregada.

Los acontecimientos recientes importan porque sugieren que las autoridades chinas todavía no logran encontrar una forma de conseguir esta triple combinación. Peor aún, los intentos de los últimos siete años hicieron que la situación sea peor. Tal vez, el señor Mercado comprendió lo difícil que va a ser esto y lo desestabilizadoras que pueden ser algunas de las opciones que los chinos pueden elegir. Estas incluyen la devaluación, las tasas de interés ultrabajas e incluso la expansión cuantitativa. Si este es el caso, tal vez las turbulencias del mercado no sean tan tontas. El exceso de ahorros globales puede empeorar. Eso afectaría a todo el mundo.